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沉舟侧畔千帆过,环保并购大复盘

时间:2022-09-29 09:37

来源:侯铁成谈投资并购

作者:侯铁成

新主业

盈峰,浙富,天楹,天翔都是把新公司当成主业,这种交易比较特殊。麦肯锡的研究认为,并购单体交易金额不宜过大,不宜超过自身业务的10%,而这种类似于借壳的并购交易远超于一般并购的标准。

天楹收购标的,过几年直接卖出去了,本质上是笔财务投资,但财务投资比例过大,没有组合可以分散投资风险。表面看风平浪静,实际上刀尖走了一回。天翔那个案例因为交易结构设计问题,没有搞成,多种原因,但标的过大,超越自身管控能力的,带来了巨大的风险。

浙富这个又比较特殊,控股股东敏锐的发现一个投资机会,然后较好的切入了进去。行业又相对简单,比较有特色。这种案例特殊性很强,参考意义不大。后面发展并不稳定,还会有很多故事产生。

第二战场

挺多企业开辟了第二战场,这些企业都是环保企业,然后在另一个细分领域进行投资,有的连续投资多个细分领域。实践中这种类型的收购发生在多个上市公司之中,如果一家上市公司,几年收购一个中小企业,慢慢消化,这种也是常见的并购逻辑,效果也还可以。

我们选择的这些案例有个特点,就是收购的标的占上市公司的比重有些过大,比如中金收购的三个项目,单体利润都是1个亿,跟自己体量差不多,消化一个都很困难,连续消化多个,自然就消化不良了。还有一部分收购节奏问题不大,但项目出现了一些问题,比如创业环保收购康博,永清收购康博,兴源收购中艺,中节能收购兆盛,天壕收购赛诺这些。

总体而言,开辟第二战场,是公司并购的目的。但收购的体量不要太大,节奏不要太快。投资判断准确,这并不难,但前提条件一个是体量小于自己,便于判断,一个是节奏放慢,便于选择优质项目,这样就可以大概率选择到合适的项目。

还有一种收购就是集中在自己擅长的领域,多次收购,效果就好很多。比如东方园林收购的危废,启迪环境收购的电废,高能环境收购的一些危废项目。项目之间有所协同,并不是零散开花,效果好很多。

有一些企业开辟多个战场,表面上看都是环保企业,具有一定的协同,但实际上各行各业差距很大,没有协同。作为第一步走出去可以,但绝不是系统性打法。比如永清环保收购了各种各样的环保企业,收购的业务零零散散,实际上是形成不了协同的,效果很差。包括复星集团的环保板块,也是这样的,并不是画一张大图,就是产业协同了。

上市公司主营业务遇到一些瓶颈,开拓新的领域是很正常的,开辟第二战场可以,开辟多个战场就跑偏了。在这个方面,有些公司还是值得学习的。比如启迪桑德,业务板块很多,但每个板块都扎扎实实有很多项目,形成协同。有些企业一个领域一个项目,就形不成协同。

财务投资

中国企业投资海外企业,理由都是想学习国外先进技术。但实际上,许多国外的运营公司本身也没有啥独特的技术,更多是管理。运营公司都是重资产为主,技术突破的空间很小。而这个管理是很难学习的,收购这种国外公司,基本上就是一笔财务投资了。

实际这些海外投资,最终的出路都是卖掉,项目好的可能赚一点,项目差的可能要亏一些。

对于海外并购而言,还是要目的清晰些,想要技术,就直接买技术好了,买不了搞个合资公司就好。直接收购一个外资公司,管理半径是不够的,是无法管理的。复星买外国公司在中国的项目,这个本质上可以作为产业投资来看待,但复星又不是个具体的产业公司,因此他的项目大多数都是财务投资项目。

买卖海外公司作为一个财务投资,也不是一笔划算的投资,因为单体项目交易成本高,买家少,赚钱很难。目前几起案例卖出去的都赚了钱,并不代表都能赚钱,可能留在手上的是亏损的项目。用产业的思维进行财务投资,会取得好效果。但用财务投资的思维去做产业投资,则恰恰相反。

产业并购

我们一般理解,并购应该是以关联并购为主,但实践中25起并购只有2起算是关联并购,包括启迪桑德收购浦华环保,碧水源收购良业环境,实际上启迪桑德,碧水源,包括东方园林,高能环境这些企业,他们主业是大环保,体量较大,因此许多收购都是关联并购,这些并购可能规模不大,但这些恰恰是应该鼓励的,具有协同的并购。

东方园林收购了很多危废企业,北清环能收购了很多餐厨企业,这些都是关联并购,都是符合并购战略的收购,总体上效果还可以。

国内环保几个巨头,都因为资产债务结构不合理,选择的商业模式有天然缺陷,自身管控出现重大偏差等问题,公司出现了巨大的危机。但单纯看其收购而言,总体上做得都不错的。都是自建为主,配合行业收购,收购的项目都具有很强的协同性。

很遗憾的是,在并购协同上做得不错的企业,都因为自身的主业,资产结构出现了问题,也没有起到标杆表率的作用。

四、并购标的的周期属性

我之前提到了并购三大坑。其中有11家公司属于工程咨询和危废类的收购,所谓3P这个坑跟工程是结合的,并没有被收购的标的专门做3P业务,大多数都是工程公司,做了一些3P业务。

编辑:李丹

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